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奥利弗·哈特:Incomplete Contracts and Control

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大家好,我上次在北京是1994年的时候,这么多年过去中国发生了很大变化,我看到发展非常快,很多新的建筑,我很高兴再次回来。今天我在这里谈一谈现代企业理论、不完全契约和控制权,我不会直接讲国有企业,但是我认为我的这些思想将会对国有企业改革有所启示,其他的同事可能直接讲到国有企业改革的情况。首先我想谈一谈背景,我是1983年的时候开始对这个理论产生兴趣的,我当时合作伙伴是一位教授,我们当时看到这样一个情况,有两个公司,甲公司需要乙公司的产品,我们问一个问题,为什么你不能直接和乙公司建立一个契约,而是要去收购乙公司呢?或者反过来也是一样的。经济学家把这个叫做企业的边界问题,这在经济学里面是一个传统的问题了。有很多人都研究了这个问题,他们的研究都是非程式化的,我们希望做成更加程式化的模型。很快我们得出一个结论,这两个情况有区别,你为什么不能通过契约完成所有任务?有这样一个事实,那就是不可避免的,契约在长期的情况下,它是不可能把所有的将来可能发生的情况都考虑进去的。我们可能谈到10年、20年、30年、40年以后的事情,我们知道世界改变非常快,我们很难预测到所有的情况,更难的事情把它们全部放在一个契约里面,因此在契约里面很多东西都是不存在的。

 

所以当一个契约不完全的时候,谁拥有剩余的决定权,我们叫做剩余控制权。它的意思就是如果这个契约并没有规定某一个行为的时候,这个行为的控制权应该由谁来掌握。因为我们刚才讲到契约不可避免的是不完全的。我们思考了这个问题,后来我们意识到这样的控制权往往是在那些资产控制人的手中的。比如说你拥有一个煤矿的话,你就可以决定到底什么样的煤,你要开发什么样的煤出来。如果你有一个契约的话,这个剩余控制权还是掌握在煤矿的所有人手中。

 

这就告诉了我们,我刚才描述两种情况的不同性,如果甲公司可能是一个发电站,可能是一个电厂,乙公司可能是一个煤矿,电站就会需要乙公司的煤来发电。如果这两个公司他们是分开的,开发什么样的煤?这个问题就应该由乙公司决定。当然契约总是可以重新谈判的,但是如果没有重新谈判的话,这个剩余控制权由乙公司决定的,也就是由煤矿决定。反之,如果甲公司收购了煤矿,也就是乙公司的话,甲公司它就拥有了剩余控制权,这里掌握剩余控制权依然是煤矿的所有者,但是它就变成了甲公司了。我公司收购了你公司,我同时也就取得了你之前拥有资产的剩余控制权,你公司买了我的公司的话,你就会拥有我之前所拥有的剩余控制权。

 

剩余控制权跟很多其他的商品一样,首先它是稀有的,比如说甲公司和乙公司不可能同时对这个煤矿有剩余控制权,要不然你拥有,要不然我拥有,我们可能同时拥有它,当然必须进行谈判,我们不能单独进行决定,因此,它是一个稀有的产品。当然这方面就跟所有经济产品一样,它有最优配置的,我们就做了程式化的模型,我不会细讲它,但是我要强调很重要的一点,要给相关方足够的激励,来让它们有意愿在关系当中进行投资。我拥有越多的剩余控制权,我越愿意在这个关系当中进行投资,因为我相信我的投资是将会给我回报的,因为我在这个关系当中拥有很多权利的。

 

很重要一点如果我拥有了剩余控制权,你就会失去一些剩余控制权,因为刚才我谈到了剩余控制权数量是固定的,不可能我们都拥有剩余控制权,如果你失去了剩余控制权,你可能在这个关系当中投资的意愿就会变少,因此这取决于谁的投资更重要,这就会决定谁应该拥有相关的资产,谁应该拥有剩余控制权。这样考虑很抽象,但是它有一点优势,跟之前文献相比。以前既存的文献他们更强调一体化的利益,也就是说两个公司合并的时候有什么好处的。他们对这个成本讲的比较少,也就是两个公司合并的成本讲的比较少。因此,我们给你们一个方法来思考成本问题,也就是说如果我公司买了你的公司,你公司对于剩余控制权就会减少,所以你就会减少权利,也许你的激励就会更少,你可能有一些想法,你想要在没有得到我允许的情况下去实行这些想法,但是如果你没有剩余控制权你就不能这样做。

 

如果我买了你的煤矿你就是我的雇员了,如果你有一些好的想法,怎么样使这个煤矿更加有效率,你就不能在没有得到我允许的情况下进行执行,因此你可能不会想一些好的主意,换言之独立性的优势可能就在这个过程当中将会被失去,而做你自己的老板是很重要的,它可能使你有动机变得更加有效率,这就会帮助我们理解为什么有些人想要自己创业,创业的人他们想要做自己的主,他们不需要去得到其他更高层的允许。

 

我们看到有很多创新性的行为,比如说创业,新创型的公司,帮助我们理解他们为什么想要这么做,也就是我刚才说到的原因,更多独立性,更多创新性。作为学者我们不习惯这样一些行为,如果有人告诉我说,你应该写这个,你应该写那个,我们作为学者就不喜欢这样,我们希望决定到底我们应该做什么样的研究。还有剧作者、导演,这些所有创新性的人都是如此,我认为商人也是创新性的人才。

 

现在我谈一谈这个想法的现实影响,也就是在企业金融当中,剩余控制权的概念很重要的,它会帮助我们理解公司金融当中的因素,有很多关于公司金融文献都是关于大公司的。很有意思的一个问题,他们这些公司怎样形成的?怎样建立的?初创公司是怎样成为成功的公司的?在美国他们融资是怎样实现的?当我们想到谷歌、微软、facebook、阿里巴巴这样的公司时候,他们都是有一个很谦卑的开始的,他们都是首先被创造出来,而不是一下子凭空出现的,是由创业者创造的。

 

首先他们需要第一桶金,他们需要融资。不完全契约理论帮助我们理解这些初创公司,想象一下一个创业者,他有一个点子,但是他没有钱,有一个投资人,他有钱,但是他没有点子,我会把这个投资人叫做VC,也就是风险资本家。我们想象只有一个VC、一个创业者,他们各自独立的做事情,可能他们不会取得很大的成功。但是如果他们走到一起来,他们可能做一些成功的事情,但是你们知道可能他们并不完全信任对方,因此他们就会结成一个契约,如果他们有契约的话,他们可能都会比较放心,他们认为对方不会是一个投机主义者,因为他们被契约所约束的。

 

我们读到相关的故事,还有电视剧里面也会有这样的情况。当然首先当我们看到VC,或者我们看到创业者的时候,我们都会想到他们愿望是要变得更加富有,他们需要把这个项目里面的现金流来进行合理的分配,最后来取得成功。因此,有很多人都谈论过你应该怎么样来在VC和创业者之间分配股权等等,但是它不仅仅是一个股权的问题,因为它里面有很多其他很复杂的情况,当然我们不用讲细节,但是我就是想强调在分配未来现金流权利的时候,有很多复杂方法的。

 

有一个值得注意的问题,现金流权利的分配它只是其中一个因素。控制权的分配也是非常重要的,为什么?我们知道金融契约往往是非常不完全的。特别是创业者怎么样使用投资的方面,不仅仅是这个月下个月,而是将来的五年,可能我们希望这么做,但是我们不可能去约束创业者,比如说五年之间的行为。如果创业者他有控制权,你可以把他想作一个投票权,创业者可能很高兴,但是投资者就将会很担心,他害怕创业者是一个投机主义者。比如说创业者他刚刚开始挣钱的时候,他会给自己开很高的工资,他把这个利润拿到投资很高的项目里面,而不会把这个利润还给投资人。所以我们可以看到创业者在创业过程当中,如果他有控制权的话,他可能走向不同的方向,有很多可能的方向。还有一个可能性就是创业者去跟投资者说我想要做这件事,投资者为此感到很兴奋,但是可能两到三年以后,我们就发现创业者其实并不是最佳经营公司的人选,可能刚开始这个点子非常好,但是他并不是一个很好的管理者,因此会有一个问题,他是否应该被替代?如果这个创业者自己有很多控制权,他不大可能说我会把我自己解雇了,当然了人性就是这样的,人们并不像要解雇自己,他们对自己的评价往往是很高的,他可能认为自己是最好的管理者。但是这个投资人可能很想要替代他,但是投资人却没有足够的控制权,这可能就是一个问题。因此,创业者有控制权的一个问题就是当他不在合适待在这个岗位的时候,他很难被取代。

 

另外一个选择给投资人更多的控制权,在这样的情况下,如果我们发现创业者并不是很适合这个公司的时候,他就可以被替代。这种安排的一个不利就是创业者可能有很长期的远见远景,他有自己的目的,他可以改变世界等等,但是投资人完全不关心这一点的,投资人只关心挣钱,因此这样的情况也可能出现问题。我重点就是两方是可能会有冲突的,到底谁有控制权就是非常重要的了,问题在于他们不可能两个人都拥有控制权。

 

还有一种可能性,投资人只有足够多的控制权的时候他才会进行投资,所以光是管现金流的钱是不够的,所以他可能还想说我想对公司有一定控制,所以他最后的结果就是创始人的项目可能被别人收购了,自己孩子被别人抱走了。理论和实际上来说我们如何取得一种平衡,把不同方不同目标之间做到平衡?之前有教授写过非常重要的关于这个的论坛,他们强调一种优化的平衡,根据自己实际情况进行控制。比方说如果公司经营的不错,当然会有一些评价的指标,这种不错不仅是利润,还包括如果你是一个从事医疗行业的话,或者医药行业的话,你必须要找到比方说一种新药等等。所以包括从有关的监管部门中获得新药的批准,这就是说明这个公司经营的状况是不错的,创始人就可以继续控制这家公司。如果这些目标没有达到,这个公司就会做出一些安排,公司表现如果不是足够好的话,这个公司的控制权就交给了风险投资者,比方说他在董事会中就有更多的席位了。如果他在董事会中有足够多的席位就可以赶走创始人。

 

同时还有看到通过股票的一种控制,比方说有一些人是由创始人所提名的董事,有一些是风险投资者所提名的董事,还有一些人是大家共同推举的董事,还有其他一些方面所推荐的一些董事,这些董事他的立场受到了创始人、风险投资者的影响在投票中可以体现到这一点。所以阿庚和博尔顿两位教授在1992年的论文中,首先提出了他们的观点,即状态依存的控制权是最优的。另外两位教授在2013年一篇论文当中进一步阐述这个问题,表明风险投资的合同的确存在着我刚才所说的这些特点的。所以这个领域中这个观点就变得非常重要了。

 

我在和穆尔1998年合作发表了一篇论文,我们提到一个观点就是说债务合同是实现状态依存控制权的简易方式。你进行一些安排,如果这个企业经营不好的话,这个人就会被赶走,如果他经营比较好的话,他可以继续控制这个公司。在实际中这种控制权就是说根据债务的合同来对具体的情况做出不同的区分。我们可以在现实中经常看到各种各样的债务合同,在一个债务合同中,比方说我有一家公司我从你这借钱,只要我承诺我是会还钱的,我就会继续控制住我的公司,如果我没有及时还钱你可以介入到我公司业务当中,控制住我资金的资产,或者进入破产程序控制我的公司,所以这种想法是一致的。所以控制权是不是从我这里转到你这里,就取决于我是不是有一个承诺要进行债务的偿还。

 

另外一个想法,我现在不知道还有多少时间,我还有一点跟大家讲一下。这些想法也能够帮助我们理解到大型公司的一些控制结构。比方说公司财务,大多数关于公司财务的文献都是关于大公司的或者我们英美说的是上市公司。中国我知道也有一些企业他们的股票在股市中进行交易,这里指的是上市公司的意思。但那些小型初创的企业他们如何进行控制的?我刚才已经提到了,如果这些小型的公司它能够成长成为大型的公司,并且最终上市了,像谷歌、微软、脸谱、阿里巴巴等等,这些公司成长为非常大型企业了。你可以提一个非常有意思的问题,我们可以回顾一下这些公司的控制权的结构是怎么样的。

 

其中一种安排大家经常看到,特别是过去经常看到的,一股一票的问题,也就是说这些公司的创始人他们会把股票在公共市场中销售,或者把公司资产在公开市场中销售,这样的话,所有的公司股票都是广大股东所持有,创始人包括员工也会有持股,绝大多数都是像我们这种普通人持有的。创始人只拿其中一小部分的股票,而且他们根据一份股票一个投票权的做法的。比方说你有这个公司0.1%的股份,你投票权也就是0.1%,这是我们经常看到一种结构。大家经常会问的一个问题,就是我们可以觉得这种一股一票的方式是不是一个好的方式,2008年的时候我们提出这个想法,是不是可以要求说,是不是允许这个公司拥有其他股权的结构。我几天前听说香港的证交所原来只允许我刚才所说一份股权一个投票权的做法,这是他们过去的一种做法。我前两天看到报纸,他们现在允许双重结构的股权结构。

 

有一些经济学家说过去这种方式的优点,就是那些有最大控制权的人,他们也同样承担着相应的后果,所以这是很自然的一种做法,把他们股权和投票权挂钩起来。我和同事在1998年写过一篇论文,至少说一些情况下这些传统的结构是一种优化的结构,但是有一个条件,就是这家公司在货币上的回报是大家唯一重视的,唯一在意的回报。但在实际上其实一个公司不仅仅要赢取利润,它可能还有一些其他的目的,我们可以称之为私利,自己的一种收益。比方说一个企业家他可能有自己的理想,可能有自己的目标,希望把它付诸于实践,或者他对某一件事情特别感兴趣,可能是一个男的企业家,可能是一个女的企业家,他希望改变世界。一些技术类的企业,比尔盖茨、乔布斯、马云这些人,我觉得这些人他们在意不仅仅是钱,他们希望对这个社会产生一些影响,这是他们从金钱之外的一些收益。还有一些公司他们有存在社会目的的,甚至是一些基金他们也觉得自己所做的事情会产生重大的社会后果的,而不仅仅是日常生活中的后果。一旦这种内容引入到理论之中,你可以表明在有些情况下,一股一票可能是好的办法,一份股票一个投票权是一个好的做法。但是有双重的股权结构,一些是公司内部人掌握的,一些是公开市场中股东所掌握的,我想这是一种双重股权的结构。通过这种安排一些人能够控制住它的公司,另外一些人虽然买了很多股票,但是他们对公司控制很有限的。

 

我举个例子,比方说媒体方面,像美国的纽约时报,纽约时报他们就属于另外一种结构,如果我们没有记错的话,这家企业这份报纸不仅仅是为了赚钱,当然这个企业还是盈利型企业,所以说如果说这些企业不在乎赚钱的话,我想也是不准确的,他们在乎的不仅仅是赚钱。所以纽约时报这家企业就是有这样双重结构的,这是18世纪的时候就开始出现了。如果这样结构不存在的话,可能外部投资者可能跟纽约时报原来主人有不同的社会目标,他们可能对公司进行改变,如果他们获得了公司控制权的话。

 

最近我们看到有很多高科技企业都选择了双重股权结构,像阿里巴巴、谷歌、脸谱等等,他们都是双重股权结构,像扎克伯格、马云创始人他们可以保持对公司的控制权,我觉得这种做法没有什么问题。大家看到博尔顿建立的模型中,光是企业家创始人他自己,他可能希望看到自己所创立的企业是如何成长的,这对于他们来说非常重要的,他们可能公司上市之后,他们也不希望放弃控制权,同样他们也不希望风险投资者控制住自己的公司。我觉得这样结构本身并不存在什么问题,我觉得他们也不应该禁止。有一些人觉得就是其他的普通股东权利不够,但是如果他不喜欢这种安排,他可能就不购买这些公司的股票了。也就是说创始人让公司上市的时候,他留下一些股票对他控制公司是很有帮助的。但是在美国有些人对这样的双重结构有怀疑的,比方说一家公司收购某家公司,可能控制人身体不适,得了抑郁症了,这样他无法控制住自己的公司,他在头脑上出现了问题,而且这会引起家族企业内部之间的斗争。所以有一些学者他们认为这种双重结构,是可以允许的,但是我们应该有一些日落条款,在一些年限以后,这种双重股权结构应该被放弃掉,这是回到过去一份股票一个投票权的问题。我不知道我刚才讲的这些是不是回答了大家的关切。

 

还有一个问题是政府所有权和私人所有权之间的差异,这个也是重要的问题。比方说某一种情况中,政府需要有一些服务,包括像监狱的管理,政府是不是应该拥有监狱,让它自己管监狱,还是找一个私人企业跟他们签一个合同,委托给他们来做。所以这些问题都是非常重要的,如果没有这些内容很多时候所签署的合同都是不完整的,因为时间有限,我不能够继续讲下去了。同时还有一些重要问题我也来不及讲了。

 

我最后说的一点,希望大家能够记住一点就是在今天讲座之后你还能记得住的话,在我们所生活不不完全契约的世界中,不仅要管现金问题,所有权和控制权也是非常重要的。我在2017年7月《美国经济评论》中发表了我在诺贝尔获奖仪式中一篇文章,你可以在我网站中找到,我就说这么多,谢谢。





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